原创：金融监管研究院 研究员 陈海彬(微信ID:Toddy2011)。
2018年10月31日，远东国际租赁有限公司和远东宏信（天津）融资租赁有限公司作为联合原始权益人的“2018远东二期资产支持专项计划”在深圳证券交易所挂牌发行，产品总规模10.06亿元，其中优先级发行9.49亿，这是远东宏信发行的首单以Pre-ABS形成底层资产的资产证券化产品。
文目录
一、为什么要做Pre-ABS？
二、哪些类型资产适合Pre-ABS？
2.1 融资租赁和消费金融
2.2 Pre-ABS主要模式
三、信托主导融资租赁Pre-ABS案例解读
3.1 厦门信托与远东租赁合作Pre-ABS
3.2 长安宁•天风易鑫流动资金贷款集合资金信托计划
四、融资租赁Pre-ABS要点
4.1 项目周期的把握
4.2 过桥成本的考量
一、为什么要做Pre-ABS？
Pre-ABS是一种以ABS为最终退出路径的投融资方式，其本质是资金方为原始权益人形成基础资产提供一笔期限较长的“过桥资金”，并以基础资产的证券化作为主要还款来源。
Pre-ABS业务产生的原因在于，目前国内ABS市场持续火热，增强了市场参与者对ABS盘活资产、提高资产流动性的认知和预期。在这种预期下，无论是资产方还是资金方，均产生了挖掘基础资产，并最终将其证券化的需求。
对于资产方来说，通常其形成或服务资产的能力较强，但融资或资产周转能力跟不上需求。因此，一方面，资产方出于扩大资产规模的需求，需要大量资金用来生成基础资产；另一方面，资产方出于提高资产周转率的需求，需要通过证券化将存量资产变现。通过Pre-ABS融资和后续ABS发行相结合的方式，资产方一方面获得资金拓展业务，扩大基础资产规模；另一方面有利于平滑ABS发行前的现金流，盘活存量资产。
一般情况下，由于发行ABS融资成本相对较低，虽然Pre-ABS融资成本较高，但Pre资金实际占用时间并不会太长，过桥期限往往在几个月内，对于资产方而言，在获得低成本ABS资金后就可以将原有的过桥债务置换，这种搭配相对成本也比较低，在扩大业务规模的同时Pre-ABS具有一定的综合成本优势。
对于资金方来说，这种有明确退出路径的投资方式，在内部风险审批部门认可风控措施的情况下，Pre-ABS是一种比较好的全新非标业务模式。除此以外，在Pre-ABS业务中，资金方还能积极参与到后续ABS业务中，进一步扩大收入来源。
因此，在ABS市场持续火热下，处于ABS产业链前端的资产方和资金方有效结合，Pre-ABS应运而生。
二、哪些类型资产适合Pre-ABS？
2.1 融资租赁和消费金融
从目前市场情况来看，Pre-ABS主要偏向于法律关系清晰的债权类基础资产，主要有两种：
一是融资租赁债权；
一是消费金融类债权。
本质上，两类都是债权大类资产，形成基础资产的周期较短，能在短时间内投放大量资金，减少Pre资金的占用周期，这也是目前企业ABS/ABN市场上发行量较大的两类基础资产。
2.2 Pre-ABS主要模式
（1）银行主导Pre-ABS
银行可以通过投资Pre-ABS基金或为目标企业（融资租赁、消费金融类平台）发放贷款，且在提供Pre-ABS资金后全程参与后续流程，比如作为后续ABS项目安排人、协调人、托管银行、监管银行、承销机构等角色，监控资金流向，全程主导ABS发行。
来源：公开资料
据公开信息，国内多家银行都进行了Pre-ABS业务尝试，比如潍坊银行、江苏银行，而互联网银行新秀新网银行也在租赁行业进行了实践。
（2）信托主导Pre-ABS
信托公司参与Pre-ABS与银行类似，通过发起集合资金信托，向标的企业发放信托贷款，并全程参与后期资产证券化过程。信托额外优势在于后期可以直接作为特殊目的载体帮助原始权益人发行ABN，也可以作为其他资金方的放款通道。近期，交易商协会又放开了信托公司作为非金融企业债务融资工具承销商的准入资格，也意味着信托已经可以作为ABN的主承销商，同时信托作为企业ABS的计划管理人和主承销商也有了推进中案例（华能信托-世茂住房租赁信托受益权资产支持证券），信托参与后续ABS业务的角色越来越多。
信托主导Pre-ABS模式
在实践中，已有多家信托公司开展了融资租赁债权类Pre-ABS业务。其中，中建投信托已经成立多只Pre-ABS集合资金信托计划，资金投向主要为租赁类ABS项目，如远大租赁、狮桥租赁、汇金租赁等。据公开报道，2018年2月安徽正奇融资租赁有限公司已从两家金融机构获批了合计6亿元Pre-ABS基金。长安信托和厦门信托也有实际项目落地，下面重点介绍这两家信托参与Pre-ABS案例。
三、信托主导融资租赁Pre-ABS案例解读
3.1 厦门信托与远东租赁合作Pre-ABS
1.远东国际租赁介绍
远东宏信有限公司前身为远东国际租赁有限公司，经中国对外贸易经济合作部批准于1991年正式成立，作为中国租赁行业的先驱者，在融资租赁领域深耕已久。2009年9月，远东宏信有限公司正式成立，2011年3月正式在香港联合交易所上市（股票代码03360.HK），成为首家在港上市的以融资租赁为基础业务的公司。远东宏信三大主要股东分别是中国中化集团、中国民生投资股份有限公司和国泰人寿保险股份有限公司。
远东国际租赁有限公司是远东宏信全资子公司，截至2017年末，远东国际租赁注册资本为114.2亿元。而远东宏信（天津）成立于2013年12月10日，系远东宏信有限公司和远东国际租赁共同出资发起的有限责任公司，注册资本为50亿元。其中，远东宏信出资21亿元，股权占比46.36%；远东国际租赁出资29亿元，股权占比53.64%。远东宏信（天津）是远东租赁在天津设立的业务开展平台，业务团队与远东国际租赁为同一团队，在业务开展中完全依托于远东租赁，主要承继远东租赁位于东北区域和部分华北、西北区域的新增业务。随着远东宏信（天津）业务的不断发展，其已成为远东租赁业务板块的第二总部。
远东宏信在医疗、建设、教育、工业装备、电子信息、城市公用、包装、交通、轻工等基础领域开展一体化产业运营服务。先后成立了三个产业集团、六大独立事业部以及一个业务发展部，形成以产业集团和事业部为基础建制的业务经营管理体系。截至2017年末，远东宏信总资产超过2270亿元人民币。
远东国际租赁为国内最早开展资产证券化业务的融资租赁公司，第一单融资租赁ABS就是由远东国际租赁有限公司在2006年联合东方证券在上交所发行，发行金额4.86亿。近年来，远东国际租赁积极开拓公司债、债务融资工具、永续债、债权型产业基金等融资渠道。
2. 2018远东二期资产支持专项计划
经过十多年积累，远东国际租赁已成为国内租赁资产证券化发行规模最大机构，近几年远东租赁每年均保持200～300亿的资产证券化发行规模。2017年底远东开始探索Pre-ABS业务，并于2018年二季度完成Pre-ABS首期项目投放，合作方包括浦发银行、厦门国际信托和中金公司。随后，远东开始启动资产证券化流程，于今年10月31日成功发行“2018远东二期资产支持专项计划”，Pre投资人顺利实现退出，此次Pre-ABS业务取得圆满成功。
（1）证券端分层情况
2018远东二期资产支持专项计划总规模10.06亿元，其中：
优先A级8.33亿，占比82.81%，AAA评级，发行利率5.1%；
优先B级1.16亿元，占比11.3%，AA评级，发行利率7.5%；
次级规模5686万，占比5.65%，无评级。
（2）项目参与方
整个项目的参与方包括：
原始权益人：远东国际租赁有限公司和远东宏信（天津）融资租赁有限公司
项目安排人：上海浦东发展银行股份有限公司
计划管理人：华鑫证券有限责任公司
Pre-ABS受托机构和财务顾问：厦门国际信托有限公司
项目协调人和主承销商：中国国际金融股份有限公司
托管机构：上海浦东发展银行股份有限公司(上海分行)
资产服务机构：远东国际租赁有限公司和远东宏信（天津）融资租赁有限公司
评级机构：中诚信证券评估有限公司
律师事务所：北京市中伦律师事务所(上海)
会计师事务和验资机构：所瑞华会计师事务所
（3）基础资产
基础资产方面，涉及32个承租人和33笔租赁合同，其中16笔基础资产由厦门信托设立的信托计划转让给远东国际租赁，也就是本项目的Pre-ABS部分。整个资产池租赁债权余额11.23亿元，加权平均租金利率7.33%，承租人涉及医疗、工业装备、民生消费、城市公用事业等多个实体行业，前五大承租人占比30.80%，前五个省市集中度62.65%，前三大行业占比56.99%。
（4）增信措施
1）通过设定优先级/次级本金及收益偿付次序来实现内部信用提升，优先A级获得优先B级和次级17.19%的信用支持，优先B级获得次级5.65%的信用支持。
2）保证金。入池资产涉及保证金总额0.72亿元，占资产池未偿本金余额7.18%，可用以抵扣承租人未能按期支付的租金和利息。
3）超额利差。资产池加权平均租金利率为7.33%，预估高于ABS证券端加权平均收益率。
4）设立内部信用触发机制，包括违约事件和权力完善事件。
（5）现金流分析
1）Pre-ABS阶段（红色虚线箭头部分）
在形成基础资产阶段：
一部分资金来源于远东国际租赁和远东宏信（天津）自有资金，通过向承租人投放形成租赁债权资产，资金流为：远东国际租赁和远东宏信（天津）→承租人；
一部分资金来源于Pre-ABS投资人委托厦门信托设立的集合资金信托计划，信托计划直接向承租人投放资金，承租人将租赁标的物抵押或质押给信托计划，资金流为：Pre-ABS投资人→信托计划→承租人。
2）ABS发行阶段（黑色虚线箭头部分）
在ABS发行阶段，ABS投资者将认购资金转给资产支持专项计划募集账户，计划管理人委托银行将募集资金（扣除中介费用后）转给原始权益人（远东国际租赁和远东宏信（天津）），同时获得原始权益人转让的租赁债权资产；原始权益人从Pre-ABS投资人手中受让承租人的债权资产，并将该部分资产对价转给Pre-ABS投资人，承租人解除租赁标的物对信托计划的质押或抵押，与原始权益人签订租赁合同。资金流为：ABS投资者→资产支持专项计划→远东国际租赁和远东宏信（天津）→Pre-ABS投资人。
3）ABS存续阶段（蓝色虚线箭头部分）
在ABS存续期间，承租人按合同约定定期将租赁租金支付给远东国际租赁和远东宏信（天津），远东国际租赁和远东宏信（天津）转手将租金装让给资产支持专项计划，托管银行浦发银行将收到的资金（扣除中间费用后）转给证券登记结算结构（中证登深圳分公司），中证登深圳分公司将收益分配给ABS投资者。资金流为：承租人→远东国际租赁和远东宏信（天津）→资产支持专项计划→中证登深圳分公司→ABS投资者。
3.2 长安宁·天风易鑫流动资金贷款集合资金信托计划
在该案例中，由长安信托设立“长安宁•天风易鑫流动资金贷款集合资金信托计划”，信托资金用于向易鑫租赁发放流动资金贷款，易鑫租赁将获得的信托贷款资金用于发放汽车融资租赁款，并将形成的租赁资产包质押给长安信托（代表集合资金信托），资产包形成后易鑫租赁作为原始权益人以质押给长安信托的租赁资产以及易鑫租赁现有存量资产作为基础资产，发起设立资产支持专项计划，在交易所市场发行并将募集资金用于偿还信托贷款。
1.Pre-ABS投资者
Pre集合资金信托计划期限为6个月，进行了结构化分层，劣后部分由易鑫租赁以其自有资金认购，占比为10%，夹层部分由拟定ABS计划管理人天风证券安排认购，优先部分则由长安信托负责募集资金或以自有资金认购。需要注意的是，目前信托计划也属于资管新规的适用范围，对于结构化信托的杠杆比例有明确的约束，而且夹层部分合并算入优先级计算杠杆比例，之前原始权益人只认购少量劣后的做法可能不再可行，平层信托不受影响。
2.风控措施
1）租赁资产质押：信托计划存续期间，易鑫租赁将信托贷款投放形成的汽车融资租赁资产于资产产生的次月批量质押给长安信托，为主债权提供质押担保。
2）结构化分层安排：易鑫租赁提供10%的劣后资金。
3）鑫车投资有限公司为主债权提供担保。
3.长安信托角色
1）长安信托通过设立信托计划，为Pre投资者投放信托贷款提供了载体，可以收取管理费；
2）长安信托募集资金投资信托计划优先级，为投资者提供了优质资产；
3）长安信托可作为后续ABS项目财务顾问和计划推广人。
四、融资租赁Pre-ABS要点
4.1 项目周期的把握
Pre-ABS融资模式的起点是过桥资金介入，终点是租赁ABS发行成功后回款偿还。在整个流程中，过桥资金的借款周期不会太长，与银行授信相比其期限的灵活性相对较差。而租赁资产证券化回款的整个周期包括两个阶段：租赁资产包形成以及资产证券化回款。
这也就意味着券商作为计划管理人和信托作为Pre-ABS主导人在拟计划参与Pre-ABS融资时，应关注两点：
一是融资租赁公司目前是否存在可以第一时间进行放款的承租人客户，进而推断新租赁资产包的形成周期，这个周期在满足基础资产要求的前提下越短越好；
二是对专项计划的设立到募集资金到账的周期是否有足够的把握。监管政策和市场环境在不断变化，对于券商能否在给定的时间内拿到交易所的无异议函，并成功募集到资金，是具有一定不确定性的。如果租赁ABS募集回款周期大于过桥资金借款周期，或资产证券化产品发行失败，不管该过桥资金是否可以及时偿还或是展期，Pre-ABS项目都算失败。
因此，比较适合开展Pre-ABS业务的是那些已经成功发行过ABS产品且主体资质较好的融资租赁公司。
4.2 过桥成本的考量
就过桥资金成本而言，该笔资金在前期介入时基本已经是锁定的，而资产证券化回款资金的资金成本则是根据发行时的市场情况以及投资者偏好决定。计划管理人在合理的期限内帮助融资租赁公司通过资产证券化募集资金到账，但募集资金的利率有可能高于起初过桥资金的成本。
这对于融资租赁公司而言，相当于用高成本资金置换了前期低成本资金，进而又一次压缩了其业务利差，在考虑前期过桥资金沉淀期的资金成本以及各种中介机构费用后，其综合成本有可能高于融资租赁的放款利率，进而形成负利差，这对于融资租赁公司是不利的。
因此，计划管理人在选择Pre-ABS进行融资时，必须对过桥资金利率和占用周期、租赁资产的加权利率、中介机构的各项费用以及证券端发行成本进行合理预测，以防止出现利率倒挂的尴尬情况。